Investitorii americani în materie de semințe, majoritatea investițiilor în investiții cu întreprinderi nou-înființate sunt închise sub forma unui împrumut convertibil [1] - rapid și fără birocrație inutilă. Poate ingerii de afaceri din Rusia ar trebui sa adopte aceasta practica?
Reprezentanții industriei interne de risc au început să discute în mod activ despre datoria convertibilă ca instrument de investiții la începutul anului trecut. Cu un interes deosebit - după ce a devenit clar faptul că investitorul rus Yuri Milner, fondatorul Mail.Ru Group și fondul de investiții DST Global, a început să ofere fiecare pornire selectat de Y Combinator, $ 150 de de mii de investiții -. Este sub forma de datorii convertibile.
Balanța de interese și riscuri
"Datoria convertibilă este un instrument foarte prietenos atât față de investitor, cât și față de antreprenor", a declarat managerul de start Dmitry Klimov, directorul general al Stereonic. "Pentru o pornire, în opinia mea, mai bine decât el poate fi doar un dar".
Datoria obligatorie convertibilă a apărut pentru prima dată și a început să fie folosită în SUA în a doua jumătate a anilor '80. Și în ultimii ani sunt una dintre cele mai populare metode de structurare a tranzacțiilor cu capital de risc în primele etape ale dezvoltării companiei. Seth Levin, cunoscutul înger de afaceri american, a efectuat recent un sondaj în rândul colegilor săi, în cadrul căruia sa constatat că majoritatea dintre ei închid aproape 100% din tranzacțiile lor în această formă. În general, în SUA, mai mult de jumătate din tranzacțiile de investiții cu firme din etapele de însămânțare sunt structurate exact pe acest principiu. Conform estimărilor lui Eidio Ressi din Institutul Fondator, 30.000 de companii au primit mai mult de 50 de miliarde de dolari într-un împrumut convertibil. Ce fel de instrument este asta? Să înțelegem.
Se știe că orice proiect în stadiul de însămânțare, atunci când, pe lângă ideea unui produs sau serviciu, de fapt, nimic nu există, este foarte dificil de evaluat în etichetele de bani. Startup încă nu are nici o înțelegere a pieței, nici un plan de afaceri coerent, sau o echipă completă. În fața unor astfel de discuții incertitudine între potențialii investitori și start-up poate fi amânată pe termen nedefinit, deoarece se cunoaște în ce proporție din compania poate aștepta să dureze pentru banii lor. În această situație, datoriile convertibile ajung la salvare. Cum funcționează? Să presupunem că un investitor este de acord să dea start-up-50 de mii de $ sub formă de împrumut pe termen lung fără dobândă (în SUA -. De obicei 12-18 luni) - cu condiția ca, în viitor, va fi posibil să se convertească la o cotă pe o formulă prestabilită. Pe banii Startups controale privind viabilitatea ideii și un prototip - și, să zicem, un an, „ripens“, în scopul de a obține investiții de orice fond de capital de risc (investiții runda A). Fondul efectuează o evaluare profesională a companiei și este de acord să investească în proiect, să spunem 250 mii dolari în schimbul a 25% din acțiuni. Acesta este momentul în care investitorul inițial poate exercita dreptul și să efectueze conversia, transformat dintr-un creditor în co-proprietar: el schimbă dreptul său de a pretinde împrumutul pentru acțiunile societății reale cu aceleași privilegii și același preț (sau chiar unele cu discount) ca un fond de risc. În exemplul nostru ipotetic, el poate conta pe o cotă de 5% (evaluarea globală a un milion).
Firește, următoarea rundă de investiții pentru o lansare nu poate veni deloc: soarta proiectelor tehnologice este inscrutabilă. Dacă sa întâmplat ceva în neregulă, investitorul inițial se poate aștepta ca datoria convertibilă, ca oricare alta, să i se restituie cu dobândă. Ia-o cu un start-up de obicei, nu este nimic; în cazuri extreme, titularul unei note convertibile poate declara compania în stare de faliment și poate să-și retragă proprietatea, dacă este cazul, în contul rambursării datoriei. Cu toate acestea, investitorii în semințe știu că joacă un joc cu risc ridicat, șansele de câștig în care sunt mult mai puțin decât pierde. Cu toate acestea, nimeni nu a abrogat „sămânța“ clasic raportul dintre 3-3-3-1 trei investiții - nu a reușit, de trei - abia pe la zero, trei - cu un profit mic, o - „stea“, ceea ce face randamente totale pozitive pentru portofoliu. Prin urmare, modul în care au fost formalizate investițiile investitorului în cazul unui proiect eșuat - ca datorie sau ca bloc de acțiuni - devine neimportant.
Să luăm în considerare acum o situație din punctul de vedere al înființării, a primit investiții sub forma unui împrumut convertibil. În viața lui apare "ora X" convenită - data oficială a rambursării datoriei. Până atunci, el trebuie fie să atragă runda A, fie să "intercepteze" undeva să plătească cu investitorul pentru semințe. Dar chiar dacă considerați că un împrumut convertibil este doar un instrument de finanțare a datoriei, pentru un antreprenor se dovedește a fi profitabil. "În primul rând, o astfel de datorie va fi mult mai ieftină decât un împrumut bancar clasic", explică Vitaly Vinogradov, partener al i-Accelerator. - În al doilea rând, pentru încheierea tranzacției nu este necesară angajarea. În al treilea rând, până când datoria este transformată în acțiuni de diluare, nu se produce partea fondatoare - ceea ce înseamnă că antreprenorul își controlează complet afacerea ".
Oricare ar fi atitudinea Western Venturists față de o datorie convertibilă, are un avantaj incontestabil: este unul dintre cele mai ieftine și mai rapide instrumente pentru o afacere de tip venture. Semnarea unui memorandum de investiții în cadrul acestei opțiuni de structurare nu necesită perioade financiare mari<ы’>x și costurile emoționale. Business înger Fred Wilson, în blog-ul său pe datorii convertibile, scrie că toți investitorii ar da mai degrabă bani pentru startup decât un avocat - pentru sprijin și consiliere în cursul tranzacției. În practica americană, încheierea unui acord privind o datorie convertibilă durează câteva ore și necesită un contract pentru 5-7 pagini. „Împrumut convertibil investitorului, desigur, este avantajos prin faptul că, chiar și în caz de eșec al banilor proiectului (sau o parte a acesteia) se va întoarce - poate chiar cu un mic procent“, - spune Vitaly Vinogradov. Faptul că tranzacția prin instrumentul de datorie este benefică în primul rând investitorului este asigurată de Konstantin Fokin, președintele Asociației Naționale a Business Angels.
Când compania ajunge la următoarea rundă de investiții, îngerul de afaceri are oportunitatea de a cumpăra acțiuni de pornire cu o reducere special convenită. De regulă, vorbim de 10-20%. Strict vorbind, cu alte lucruri egale, valoarea acestei reduceri este beneficiul investitorului pentru semințe. Nu este prea mic pentru o primă de risc? Nu este suficient, dar este foarte dificil de a obține un investitor mare de semințe în practică. În cazul în care reducerea este mai mare de 30%, investitorul din etapa A poate fi foarte rău și nu poate investi în companie. Apoi toate partidele trebuie să se așeze la masa de negocieri și să înceapă să caute un compromis.
Apropo, în SUA, cazurile de revizuire a reducerilor nu sunt atât de rare. În acest, în conformitate cu cei mai mulți adversari ai datoriei convertibile, unul dintre principalele dezavantaje ale unui astfel de instrument.
- Costul de bani în Rusia este mult mai mare, iar banii investitorilor un risc mai mic pentru o primă modestă, nimeni nu vrea - spune Pavel Cherkashin, un înger de afaceri bine-cunoscut legat de împrumuturi convertibile foarte prudent. - Dacă investiți într-o pornire riscantă, atunci cu așteptarea unei reveniri de 100% pe an. Un credit convertibil este profitabil pentru un start-up: oferă un stimulent puternic pentru a crește estimarea în următoarea rundă de finanțare. După ce ratingul următor al investitorului este mai mare, cu atât mai puțin va fi necesar să îl acordați celui precedent contului de conversie al împrumutului. Un investitor nu beneficiază de un împrumut deoarece, în caz de eșec, el pierde totul, iar dacă profitul său este de succes, profitul este limitat de o reducere la reducere.
Cherkashin se opune Dmitri Klimov: el crede că datoria convertibilă - una dintre cele mai prietenos față de formele investitorilor de investiții: „În cazul în care un fond de capital de risc a decis să investească într-o companie - așa că se așteaptă ca randamentele de cel puțin 5 la 1, și apoi toate 10-1 Este destul de profitabil să ai chiar o mică miză într-un proiect atât de promițător, în special pentru un investitor neprofesional ".
Dar, în conformitate cu Vitali Vinogradov, datorii convertibile - în special o mare motivator pentru investitor de a investi nu doar bani, ci și relația sa cu pornire, competența și ora, sau un business angel nu risca nimic asistent.
"În general, nu există diferențe semnificative cu achiziția obișnuită de acțiuni", a declarat Alexander Zhurba, co-fondator al acceleratorului TexDrive. - Această opțiune dă iluzia reducerii riscurilor. Deși vin să se gândească doi pași înainte, este clar că pentru a obține bani pentru un proiect de succes mai bună prin vânzarea unui pachet în ea, și cu pretenții nu vor primi nici o formă de datorii sau sub formă de venituri din vânzarea de acțiuni. Lor "
"Mi-am făcut memorandumul de investiții în jurisdicția americană; contractul meu pentru vânzarea unui proiect de lege are două pagini, la fel de mult ca și proiectul de lege ", spune managerul de start Dmitry Klimov. "Dacă aș fi făcut o înțelegere în Rusia, aș fi trebuit să scriu un acord lung - cu siguranță, cu o descriere a aparatului conceptual lipsă".
Realitățile legislației rusești sunt de așa natură încât cel mai răspândit instrument de finanțare a start-up-urilor din lume într-un stadiu incipient nu este prevăzut de Codul civil. "Acest lucru ar putea pune capăt conversației", râde Pavel Cherkashin. - Dar într-o țară în care principiul "strictețea legilor este compensat de caracterul neobligatoriu al punerii lor în aplicare", o astfel de interdicție poate fi considerată doar unul dintre obstacole ". Bypassing, apropo, a fost inventat de mult timp. Primul și cel mai de încredere este utilizarea competenței străine pentru executarea tranzacției. Al doilea, adesea folosit, este "jocul de cuvinte", adică investiția esenței datoriei convertibile în definițiile utilizate în legislația rusă. Cu toate acestea, există complexități asociate formei organizaționale și juridice a start-up-ului. "Este ușor să calculați conversia unei datorii la un CJSC sau o societate pe acțiuni deschisă, deoarece există o sumă discretă - o cotă", spune Dmitri Klimov. "Și în cazul LLC este aproape imposibil să o faci, pentru că există un capital autorizat continuu care poate fi împărțit în particule infinit de mici - și încă nu găsesc cele mai mici".
Pavel Cherkashin, în spatele căruia o mulțime de tranzacții, cu împrumuturi convertibile clasice, s-au ciocnit doar cu investiții în afara Rusiei. polukonvertiruemyh „credite“ „Dar, în țara noastră sunt practici stabilite“, - spune Cherkashin - și apoi cere iertare pentru a nu destul de corect din punct de vedere juridic al termenului. Esența acestor împrumuturi, el descrie după cum urmează: investitorul primește imediat o cotă specificată dintr-o estimare fixă, dar face în continuare investiția sa ca împrumut. Un astfel de împrumut, există restricții privind returnarea (este fără dobândă, pe termen lung, împrumuturile antreprenor prin Consiliul de administrație poate bloca plata acestuia). Astfel, împrumutul nu este în realitate destinat să fie rambursat, dar în faliment, investitorul-creditor îl poate folosi pentru a lua activele în rambursare. Și dacă proiectul reușește, puteți primi dividende prin rambursarea împrumutului.
Ingerul de afaceri Konstantin Fokin nu a inchis niciodata un aranjament pe schema unui imprumut convertibil. Dar am folosit acest instrument când am atras o nouă rundă de finanțare pentru construirea unei fabrici în Siberia. "Capacitatea de a converti datoriile în acțiuni a fost folosită ca un" morcov în plus "pentru creditori", spune el. - Întrucât perioada de pornire a instalației a fost amânată de trei ori și a fost necesar să se acorde urgent anumite garanții investitorilor. Cu toate acestea, la un moment dat acest lucru a creat dificultăți semnificative: compania a generat deja fluxuri de numerar, dar incertitudinea cu nevoia de rambursare a datoriei a paralizat efectiv activitatea sa ".
Vitaly Vinogradov afirmă că întreprinderile de mari dimensiuni sunt mai des și lucrează cu succes cu împrumuturi convertibile. Utilizarea unor astfel de instrumente în industria de capital de risc, în opinia sa, în țara noastră este foarte dificil, „imperativul general și reglementarea legislației ruse.“ Cu alte cuvinte, principalul avantaj al datoriei convertibile ca instrument - abilitatea de a intra într-o afacere de capital de risc rapid și fără birocrație excesivă, respectând în același timp echilibrul intereselor participanților - în domeniul juridic rus este redus la nimic. Ceea ce face acest mod de a formaliza relația dintre investitor și startup este absolut exotică. Pe ordinea de zi a aceleiași zile, american Ventureurs discută acum o altă "inovație" juridică - înregistrarea tranzacțiilor prin așa-numitele acțiuni convertibile. Această nouă structură de contract conceput să-și păstreze toate beneficiile datoriei convertibile, dar scutește de la start-up-teribil „data scadenței“. Este interesant în ce măsură inovațiile legale pot accelera inovațiile tehnologice? Vom verifica din nou nu pe cont propriu, ci pe industria americană de risc.
[1] engleză bilete convertibile, datorii convertibile - obligații de creanță cu posibilitatea de conversie în acțiuni ale societății.